珀莱雅发布半年度业绩快报，在化妆品行业销售整体低迷的情况下逆势大涨。本年度珀莱雅618在天猫、京东、抖音等渠道的销售收入均位居国产美妆类第1名，更重要的是，这个现在听来仍有些山寨感的品牌，国内销量已经稳居美妆二线品牌头把交椅的前提下，直追国际一线大牌。券商纷纷发了研报cover。

(资料图)

泊莱雅曾经碰瓷的另一个品牌欧珀莱，甚至已经不在榜单中。利益相关声明：本人持有一定数量的珀莱雅股票。请参考。

一、历史持股及清仓

笔者曾经在2019年初至2021年中持有珀莱雅，平均建仓价格复权大约为60元。2019年底在杭州对珀莱雅进行过实地尽调。

珀莱雅曾经主攻线下渠道销售，在三四线城市具有一定的影响力。大约从2016年起发力线上销售。2019年，线上及线下渠道的销售收入已达到了平衡。彼时的珀莱雅，只是由“破菜鸭”的传统制造业公司初步转型线上成功，离现在的位置还远。

2020年中第1次大涨后减仓过一次，减仓价格复权价约为120元。当时的PE高达120倍。减仓直接契机是因为不认同选择蔡徐坤的代言策略，担心销售费用会大幅上升，侵蚀利润。当时的线下渠道收入占比过高，高额单点营销投入无法形成协同效应。

清仓是由于2021年的抽脂事故，该次事故的医院与珀莱雅有千丝万缕的联系，笔者在对珀莱雅进行尽调的时候，就已经总部大楼的楼下看到过这家医院，因此采取了避险的清仓动作，清仓价格复权价约为130。不过最后事实证明，珀莱雅与该公司已经提前撇清了关系。

二、定性分析

珀莱雅属于美妆行业。产品具有一定的功能性，品牌忠诚度及复购率天然较高。

美妆行业OEM代工情况较为普遍，而珀莱雅基于历史原因，选择的是自产自研的路线。所以珀莱雅提现的财报上的毛利率略低于其他“轻资产”公司约10pcts，比如典型的当前国货美妆老二贝泰妮（薇诺娜品牌），与华熙生物更类似。

本次618珀莱雅，在天猫，京东，抖音等各个电商渠道的排名都十分抢眼，稳居国货化妆品第1位。产品力的优秀程度不需要多大分析。大多数女性朋友应该已经听说过珀莱雅这个品牌，甚至有原先雅诗兰黛、兰蔻的客户，已经转投了珀莱雅产品（红宝石、双抗，产品双子星）。对此表示怀疑的朋友可以自行网上搜索。

本年度珀莱雅遭遇过两次品牌负面新闻。某种程度上讲处理得当的危机公关，反而会成为优秀的反向传播契机。

第1次是某抖音号，宣称珀莱雅产品有效成分浓度不足，但随后该抖音号已经发了道歉信。第2次是珀莱雅的羽感防晒产品，出现了品控的问题（配方无碍，主要是品质不均匀）。本次品牌危机传播范围较广，影响较大，导致大量产品召回下架。目前各大电商渠道已经正常销售羽感防晒。产品召回预计最多损失小几千万，不会伤筋动骨；在中报的营收和利润增速剪刀差中有所体现。

以上定性分析，网上有大量文章进行过充分讨论，本文不再赘述。

三、财务分析

对于经营情况良好的美妆类的公司，横向比较基本只需要关注两点，一个是毛利率，另一个就是销售费用。（说白了，产品虽有用，但溢价部分基本就是在收智商税），最多再关心一下现金流是否稳健。

知识点1：:所有的销售收入折让都直接记为为销售收入的减少。比方说原价100的产品，如果按100卖出去，那么销售收入100，但如果打了9折按照90卖出去，销售收入直接记为90

知识点2：根据2020最新的会计准则，仓储物流及其他履约成本，从销售费用改为记在营业成本里。

1）毛利率方面

很多人，券商研究员在内，想当然认为珀莱雅的毛利率提升是由于单品的产品力增强。其实这不是全部，甚至不是主要原因。因为2021年里，珀莱雅的主力产品结构没发生改变，价格并没有提升，2022推出的新单品防晒霜因为遭遇翻车事件，对销售的贡献也不大。

珀莱雅2021年度毛利率提升的根本原因，是由于低毛利的线下收入占比大幅下降。线下销售收入主要依赖经销商，销售返点较多反映为毛利率的低水平。看到线下产品的毛利率是没有发生变化的。而线上部分尤其是部分电商的毛利率增幅大概率是由于销售折让没有提升的前提下，平均仓储成本摊薄所导致的。（2021中报及年报存货余额均是同比下降，说明618及1212去库存良好）实际上毛利率提升在2020年就出现了，只是恰好被会计准则调整所掩盖！

2）销售费用方面

正如笔者所担心，珀莱雅在2020年的销售费用中宣传费用占比大幅提高，但宣传费用的提升并没有立即带来相应的营收增速；可以说当时的策略多少发生了失误。珀莱雅2018-2021年，宣传费占营业收入的百分比分别为21%，27%，33%，36%；贝泰妮2019-2021分别为35%，30%，31%。乍看之下，珀莱雅的营销转化能力似乎偏弱。

关键的转折证据出现在2022Q1。一季报显示珀莱雅的收入、毛利率和利润均有稳步的大幅增长。结合市场情况来看，珀莱雅的产品矩阵，在线上渠道发力的增长效果明显。

贝泰妮2022Q1的收入及利润表现尚属亮眼，但是存货出现了高额的增长。薇诺娜以高额的销售折扣和宣传驱动的旧模式，增速已经走到了类似珀莱雅2020年时的瓶颈，需要以新的产品来继续开拓市场。而且随着自建工厂的投产，未来产品的折旧摊销成本将出现提升。

四、结论

横向比较来看，未来的1-2年里，珀莱雅及贝泰妮二者间估值PE倍数的差距将收窄。但至于是珀莱雅上升还是贝泰妮下降，本文暂时无法作出评判。二者产品细分市场不同，也不构成直接竞争。

总而言之，珀莱雅以其丰富的产品矩阵、稳健的经营能力，战略性放弃线下渠道，经过2022年Q2的战役，已经坐上了国货美妆之王的地位。至于地位是否稳固，还需要时日观察

关键词： 防晒产品 定性分析 国货美妆